環球今日訊！華泰宏觀：1月社融—基建先行，地產滯后

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1月新增社融5.98萬億元，小幅高于彭博一致預期的5.4萬億元，但比去年同期少增近2,000億元。社融同比少增，主要是受企業債凈融資拖累、居民貸款需求繼續偏弱、以及票據融資壓降影響；亮點在企業短期與中長期貸款同比大幅多增，顯示基建配套融資需求較強。

摘要

解析1月金融數據

數據快評：1月新增社融5.98萬億元，小幅高于彭博一致預期的5.4萬億元，但比去年同期少增近2,000億元。社融同比少增，主要是受企業債凈融資拖累、居民貸款需求繼續偏弱、以及票據融資壓降影響；亮點在企業短期與中長期貸款同比大幅多增，顯示基建配套融資需求較強（圖表1）。從社融分項看，理財贖回造成的債券市場余波、市場對城投平臺風險的擔憂和較高的信用債利率導致企業債凈融資同比繼續大幅少增。1月居民短期和中長期貸款均同比明顯少增，顯示地產需求仍在筑底階段，“穩地產”政策效果有待進一步顯現。此外，1月票據融資額在政策引導下有所壓降。但另一方面，1月新增企業中長期貸款3.5萬億元，同比大幅多增1.4萬億元，反映基建項目相關的融資需求強勁，以及制造業企業預期向好。由此，1月社融同比增速從去年12月的9.6%回落至9.4%，（季調后）月環比折年增速從6.7%上升至9.8%（圖表2）。此外，1月M2同比增速從12月的11.8%回升至12.6%，高于彭博一致預期的11.6%，部分反映春節由去年2月轉為今年1月底對居民存款的影響；同時，M1同比增速從3.7%上升至6.7%，高于預期，尤其考慮到中國M1不包括居民存款。

分析結論：1月社融低于去年同期，但企業中長期貸款同比大幅多增，反映基建先行撬動融資需求、逆周期調節政策發力以及制造業預期修復； 往前看，地產產業鏈是否企穩回升，從而接棒基建投資對社融形成支撐值得關注。2022年11月監管部門已向地方下達了2023年提前批專項債額度，今年專項債發行繼續前置、基建融資需求將對今年早期融資需求形成有力支持。1月10日召開的信貸工作座談會要求各主要銀行要合理把握信貸投放節奏，適度靠前發力，顯示逆周期信貸政策持續加力。此外，1月制造業PMI跳升并重回擴張區間，顯示經濟回暖后工業景氣度回升。我們預計基建投資在開春之后將保持強勢，而地產產業鏈是否顯著回升， 從而接棒基建融資需求，對社融形成持續拉動值得觀察。1月份30大中城市商品房成交面積同比下降33.4%（12月-24.8%），顯示1月地產需求仍在低位；然而，春節調整后的數據顯示，23年1月地產二手房成交同比增速有所改善，或為地產周期回升的早期跡象，可能預示地產產業鏈融資需求回暖（參見《地產需求是否能企穩回升？》2023/2/05）。此外，今年消費復蘇將為增長提供最大及最持續的動力，即使社融增速回撤，可能不會過多影響經濟指標企穩回升。往前看，我們將密切關注地產產業鏈相關指標以判斷周期回升的力度和持續性，以及消費回升的光譜是否進一步擴散。

具體分項數據分析如下：

1）1月新增人民幣貸款為4.9萬億元，高于彭博一致預期的4.2萬億元、以及去年同期的4.0萬億元。由此，1月貸款余額同比增速從去年12月的11.1%上升至11.3%。企業短期、中長期貸款同比均顯著多增，1月新增企業短期貸款1.5萬億元，新增企業中長期貸款3.5萬億元，分別高于去年同期5,000億元和1.4萬億元。反映基建項目相關融資需求強勁，信貸投放節奏靠前發力。此外，票據融資減少4,127億元，同比大幅多減5,915億元，反映政策引導票據融資壓降、以及貸款需求旺盛下銀行利用票據沖量的需求減弱。另一方面，1月居民短期與中長期貸款同比繼續明顯少增，反映居民購房需求仍然偏弱。具體看，1月新增居民中長期貸款2,231億元，大幅低于21年同期的7,424億元；居民短期貸款余額環比增加341億元，同比多減665億元。

2）1月新增社融為5.98萬億元，僅小幅高于彭博一致預測的5.4萬億元，且低于22年同期的6.18萬億元。從貸款以外的分項看（圖表3），1月企業債凈融資新增1,486億元，大幅低于22年同期的5,838億元，反映債市震蕩余波、市場對城投平臺風險的擔憂、以及信用債利率偏高對企業債券融資形成壓制。同時，1月政府債凈發行4,140億元，但低于22年同期的6,026億元，反映今年地方債發行節奏雖然有所前置，但節奏慢于去年同期。此外，1月信托貸款、委托貸款與銀行未貼現承兌匯票等“非標”資產合計余額環比新增3,485億元，同比多減996億元。

3）1月M2同比增速12.6%，高于彭博一致預期的11.6%和去年12月的11.8%。經季節性調整后，1月M2月環比（非年化）增速從上年12月的0.6%回升至0.9%。M2增速回升或反映銀行資產負債表擴張、對實體經濟的支持有所加大，此外部分反映春節由去年2月轉為今年1月底對居民存款的影響。1月財政存款環比新增6,828億元，同比多增768.8億元，小幅拖累M2同比增速。此外，部分受春節錯位影響，1月M1同比增速從去年12月的3.7%回升至6.7%，高于彭博一致預期的4.7%，考慮到（不利的）春節移位因素，M1 回升幅度超預期。

風險提示：外需超預期下滑，國內經濟修復的程度不及預期。

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