世界即時：貴研鉑業配股融資30億，“貧血”依舊，大而不強？

貴研鉑業

(資料圖片)

籌備近一年，貴研鉑業（600459.SH）融資30億的配股算盤終于靴子落地。

12月8日晚，貴研鉑業公告稱公司實施配股，擬向截至股權登記日(2022年12月13日)收市后登記在冊的全體股東按照每10股配售3股的比例配售股份。本次配股以12月13日發行人總股本5.91億股為基數，共計可配售股份總額為1.77億股，投資者認配的股份均為無限售條件流通股。配股價為10 .91元/股，募集資金總額預計不超30億元，將全部用于補充流動資金和償還銀行貸款。

貴研鉑業證券部人士向鈦媒體APP表示，這是由于公司業務對貴金屬需求量大，同時旗下項目較多，亟需補充流動資金。

在拋配股融資背后，似乎捉襟見肘的貴研鉑業依舊在產能狂奔中不改大而不強、造血有限的基本面，公告發出第二日，貴研鉑業周五開盤跌8%，收于15.09元。

不參加配股的股東或損失6.4%，資金“逃權”周五大跌6.68%

在“逃權”資金沖擊下，貴研鉑業周五以大跌6.68%收場，以當日收盤價計算，不參加配股的股東或損失6.4%左右。

貴研鉑業近兩月日K線圖 圖源東方財富

不考慮其他限制性因素，以12月9日公司收盤價15.09元為股權登記日收盤價假設，若所有股東都參加配股，則配股除權價計算公式為：配股除權價=（股權登記日收盤價+配股價*每股配股比例）/（1+每股配股比例）。

其中，股權登記日收盤價為15.09元/股，配股價為10.91元/股，每股配股比例（10配3）為0.3。配股除權價=（15.09+10.91*0.3）/（1+0.3）=14.125元/股。因此，假如持有貴研鉑業股票的投資者在12月14日至20日期間（其中17日、18日周末除外）沒有進行配股繳款，在22日配股除權日開盤當天，該投資者產生的直接經濟損失約為：（15.09-14.125）/14.125*100%=6.4%。值得一提的是，貴研鉑業控股股東云投集團已承諾以現金全額認購本次配股中其可配售股份。

貴研鉑業此前分別于2013年、2019年兩次成功實施配股來緩解公司財務壓力，募資總額分別為7.17億元、10.22億元，在公司歷次配股中持股5%以上股東均悉數參與了全額認購。

前次的配股融資中，貴研鉑業2019年、2013年分別計劃募資不超過15億元、8億元，實際募資10.02億元、6.84億元，2019年均用于償還銀行貸款和補充流動資金，2013年有3.37億元投入催化劑項目，剩余補充營運資金。

高擴張低利潤，業務模式的掣肘與“缺血”

龐大的資金缺口，貧瘠的現金流，極低的利潤是貴研鉑業策動數次配股的動因，其中的理由值得分析。

貴研鉑業脫胎于昆明貴研所，為國內貴金屬新材料生產龍頭，從事貴金屬及貴金屬材料的研究、開發和生產經營，主要有三大核心板塊業務：貴金屬新材料制造、資源循環利用、貴金屬供給服務，商業模式如下圖所示。

貴研鉑業商業模式 圖源東興證券

公司新材料制造業務涵蓋展貴金屬催化劑、貴金屬化學品、貴金屬合金材料和貴金屬電子漿料等，2021年實現營收165億元，占總營收近45%，主要分為直接銷售和來料加工兩種經營模式，直接銷售即由公司購買金、銀、鉑族金屬等原材料，制造成成品后進行銷售；來料加工即由客戶提供原材料，公司根據要求制造成成品，并收取一定的加工費用。

近五年，公司的前驅體材料、特種功能材料、機動車催化凈化器業務合計占新材料業務的九成以上，構成此業務基石，公司預計新材料業務在 2022 年實現約190 億元收入，到2023年實現230億收入，由此相應地需要增加 8億元應收賬款和 11.77 億元原材料周轉資金。這部分增長主要依靠公司在昆明修建的“一中心兩園區”：云南貴金屬實驗室、貴研新材料以及云南省貴金屬新材料產業園的馬金鋪園區和高新產業園區。

其二，貴金屬供給服務2021年實現營收148億，占比約41%，通常需要客戶現款現貨或者預付貨款，少數情況下根據合同約定在檢驗合格后的一定期間結算。2022 年該業務預計實現營收 170 億元，2023年貢獻收入210億元。

其三資源循環利用業務2021年實現營收50.73億，占比13%，分為來料加工和買斷加工兩種模式：來料加工模式即從客戶提供的廢料中提取貴金屬，并將貴金屬交付給客戶，賺取加工費；買斷加工模式是公司購入廢料，經過提取得到高純度貴金屬，然后使用或對外銷售，目前主要模式為買斷加工模式，這一模式下公司需要墊款采購貴金屬廢料，且廢料加工提純周期較長，隨著產能的擴充以及業務量的增長，占用的存貨也會逐期增加。該業務2022年預計實現營收60億元，2023年實現營收73億元，相應需要增加周轉資金4.11億元。

整體以賺“加工費與手續費”為主，這種模式導致了貴研鉑業的收多利薄，賬面利潤背后是應收賬款和預付款高懸，利潤極低現金流差。2021年公司實現383億營收，歸母凈利潤僅3.87億元，今年三季度歸母凈利潤3.25億元，利潤率偏低，主要業務毛利率均不超過10%，公司證券部人士向鈦媒體APP表示，僅貴金屬成本占比就近90%。

公司毛利率相較于同行可比公司凱大催化（830973.SH）、凱立新材（688269.SH）、陜西瑞科（430428.NQ）等等，多數處于最低水平，當然，這和具體原材料差別、下游領域不同、業務規模差距有不少關系。

貴研鉑業主營業務毛利率水平 圖源：公司半年報

經營活動的造血能力不足，公司現金流持續緊張，加上受機動車催化凈化器業務與貴金屬資源循環利用業務大舉擴張影響，近5年經營性現金流3年為負。

同時，貴金屬巨額的應收賬款與存貨高懸梁上，今年三季度公司應收賬款超過17.54億元，存貨余額46億元，持續考驗公司流動性。

支出方面，近些年貴研鉑業的擴產項目已耗資數十億，2020年至今年上半年，公司投資活動資金流出集中在產能建設，共計8.4億元，占比89.05%。

上個月，貴研鉑業投資7億元的前驅體材料產業化項目宣布建成，貴金屬前驅體材料產能或逐步達到 300 噸/年，較2021年增長275%；汽車催化劑產能方面，公司與濰柴動力（000338.SZ）合作投資建設“1200萬升/年汽車尾氣高效催化轉化技術產業化項目”，項目總投資3.0億元。目前一期已基本建成，進入試生產階段，至2023年或升至接近 700 萬件/年，增長45%；鉑族金屬方面，隨著公司斥資5.9億元的貴金屬二次資源富集再生現代產業基地項目的建設和實施，產能至 2024 年左右或達到 20 噸/年，增長400%。

如此種種，據市場人士測算，預計貴研鉑業2023 年需要新增營運資金約25億元，同時，至少需要10 億元權益資本置換目前債務融資，合計資金缺口在35億元以上，隨著業務規模進一步擴張，資金需求會進一步加大。

未來，貴金屬前驅體和汽車尾氣催化劑放量已成為公司飽受期待的增長點，但二者目前2.47%、6.32%的毛利率能否撐起貴研鉑業囊中羞澀的“身板”，我們拭目以待。（本文首發鈦媒體APP，作者 黃田）

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