【全球新要聞】扣非凈利7年6虧、警惕債壓 貝因美、謝宏“翻身仗”怎么打？

深度 獨立 穿透

繼續下墜還是絕地反擊

(資料圖)

作者：俊群

編輯：王凡

風品：劉雯

來源：首財——首條財經研究院

業績持續虧損、債務風險暴露、創始人成被執行人......昔日“國產奶粉龍頭”仍在渡劫。

5月19日晚，貝因美公告稱，截至本公告日，貝因美集團累計質押股數約1.95億股，質押占其所持股份比99.2%。

5月15日投資者活動記錄表顯示，貝因美正與債權人保持溝通，積極尋求債務解決方案、推進第三方債務重組，力爭早日妥善處理相關債務。

5月10日，還收到深交所年報問詢函。被追問是否存在利用庫存商品存貨跌價準備調節利潤、具體說明供應商管理制度、預付款項支付制度存在缺陷的具體情形、發生時間、對財報潛在影響等共14大問題。

一個個“大瓜”讓外界有些猝不及防，好在5月就將過去，只是后續會否極泰來么？

回想2013年，貝因美營收突破60億，一時風光不二。何以神壇跌落，又該何去何從？

1

謝宏5年答卷拿的出手？

扣非凈利7年6虧、應收賬款10億

公開信息顯示，貝因美于2011年在深交所掛牌上市，成為“國產奶粉第一股”。上市僅數月，創始人謝宏便急流勇退辭去董事長、總經理職務。

借助資本助推，貝因美迎來高速發展期，最終躋身行業王者。2011年-2013年營收47.27億元、53.54億元、61.17億元，同比增長17.34%、13.28%、14.24%；歸母凈利4.37億元、5.09億元、7.21億元，同比增長3.48%、16.59%、41.54%。

然進入2014年畫風突變：全年營收同比下降17.46%至50.49億元，凈利更大縮90.45%至0.69億元。背后是高管變動頻繁、反壟斷調查啟動、戰略決策失誤等諸多原因。

2015年，企業營收繼續向下，同比下降10.20%至45.34億元，歸母凈利1.04億元，同比增長50.45%。增利不增收，并非核心盈利能力改善，很大程度歸功于補助：當年計入當期損益的政府補助達1.24億元，較2014年增加49%。

2016年-2017年營收27.64億元、26.6億元，凈利-7.81億元和-10.57億元。兩連虧讓其戴上“*ST”帽子。

危機時刻，2018年3月離開7年的謝宏重新出山，并在朋友圈里寫道：“53歲從頭開始?！?/p>

大佬回歸動作頻頻，重新梳理公司營銷策略、產品組合、渠道結構，布局新零售，并提出“重建渠道、重構體系、重造團隊、重塑品牌、重溯文化、重樹商譽”六大戰略。當年企業就成功扭虧，歸母凈利4111萬元，同比增長103.9%。引發市場無限期許。

然細觀，總營收24.91億元同比下降6.38%。其中，主營產品奶粉和米粉營收分別同比下降7.42%和17.33%，而其他類營收則增加35.5%。很明顯，這份扭虧為盈主要依賴財務調整而非主營業務改善。

財報顯示，2017下半年，貝因美開始售賣旗下29處房產，截止2018年底賣出12套，總價4471萬元，確認收益2629.46萬元。同時，貝因美還將旗下全資子公司杭州貝因美豆逗兒童營養食品有限公司100%股權轉讓，轉讓價1.66億元。

如此看，貝因美仍在艱難脫困、拯救盈利能力，謝宏首份成績單并不多光鮮。

果然2019年，在營收同比增長11.83%至27.85億元的基礎上，歸母凈利再次轉虧，至-1.03億元,同比下降350.73%。

客觀而言，謝宏回歸后除幫助公司保殼外，也進行一系列大刀闊斧改革。比如，降本增效，高薪聘任職業經理人包秀飛，并引入長城資產旗下長城國融作為三股東，幫助自身優化財務結構，改善基本面。

但這些努力的長期成效并不算明顯。

盡管2020年—2024年的發展戰略規劃中，謝宏信心滿滿提出“行業三甲、生態圈千億”目標，并放言“有信心，在30周年慶的時候，也就是2022年，貝因美將重回巔峰，并不斷超越自我?！?/p>

然最終，2022年營收26.55億元，同比增長4.53%；歸母凈利虧損1.76億元，同比減少340.06%；扣非后凈利虧損2.13億元，同比減少3017.47%。離重回巔峰、超越自我距離巨大。

不禁疑問，謝宏是否過于樂觀了、兜兜轉轉回歸5年交出的答卷可拿的出手？

不算苛問。仔細算來，2016年至2022年，貝因美扣非凈利僅在2021年實現729.6萬元，其余年份均處虧損。2019年、2020年、2022年扣非虧損1.38億元、4.82億元、2.13億元，疊加2016年、2017年、2018年虧損的7.99億元、11.39億元、2.17億元，7年6虧總計29.88億元。

高企的應收賬款同樣扎眼。2020年至2022年賬面余額分別約11.45億元、11.39億元、10.07億元，壞賬準備余額5.03億元、3.98億元、4.74億元。由此引發深交所上述有無調節利潤的質問。

2

銷售毛利率連滑、市占率1.7%

債壓與強執 基本盤穩不？

客觀而言，為提振市場，貝因美、謝宏蠻拼的：2018年—2021年營銷費分別為9.95億元、11.03億元、10.89億元、7.45億元。

但相比之下，研發費卻顯得不足，分別為1559.81萬元、1685.82萬元、1226.31萬元、2613.53萬元。四年總和不及8000萬元。2022年營銷費8.21億元，研發費2133.19萬元。

到底靠啥驅動核心成長？贏在當下及未來呢？

行業分析師劉俊群認為，營銷只是面子，產品力才是里子。尤其在白熱化競爭的奶粉行業，存量深耕更考驗產品品質力、特色創新力。

看看以下幾個數據，或有更深入體會。

2017年，貝因美銷售毛利率為60.12％，2021年為46.92％，同期飛鶴達到70.28%。2022年，再降3.55個百分點至43.37%。2023年一季度僅為43.27%。

歐睿數據顯示，2022年貝因美國內奶粉市占率僅1.7%左右，不到行業第一——飛鶴（17.5%）的十分之一。

深入產品端。以近幾年奶粉業大熱門、被視新增曲線的羊奶粉為例，目前通過新國標的78個品牌中羊奶粉占了10個，分屬飛鶴、伊利、達能、宜品、陜西雅泰、君樂寶，沒有貝因美身影。

是否已然掉隊了？如何追趕呢？

或許，也有無奈與急迫。開拓細分市場，需要資金、技術和渠道等多維支持，而貝因美在虧損的同時，還面臨不小債務壓力。

2019—2022年企業資產負債率為60.48%、62.67%、54.86%、58.96%。

2023年2月，貝因美公告稱，控股股東貝因美集團和實控人謝宏及其關聯方新增被執行人信息，執行標的3.16億余元。截至4月25日，貝因美集團累計被凍結股份5300萬股，占其所持股份比26.98%，占公司總股本4.91%。

同月，深交所下發關注函，要求說明貝因美集團被凍結、質押股份是否存在強制平倉風險，是否可能導致貝因美控制權發生變更，是否存在應披露未披露的“抽屜協議”等。

上述追問有良苦用心。截至2023年一季度，貝因美集團總負債23.05億元，短期借款11.18億元，一年內到期的非流動負債1446萬，貨幣資金7.87億元，尚不能覆蓋短期債務，償債壓力肉眼可見。

基本盤到底穩不穩？

貝因美集團表示，正推進資產盤活變現，努力回籠資金。

話雖如此，截至1月30日，貝因美集團持有的貝因美股份中，處于質押或凍結的股份占比為96.68%。5月19日則公告稱，貝因美集團累計質押股數約1.95億股，質押占其所持股份比99.2%。還有多少騰挪空間呢？

誠然，謝宏回歸后曾大力化解資金流危機、改善財務狀況。如貝因美集團與中航信托簽合同，向農行杭州濱江支行和杭州高新科創公司融資，還引入長城國融作為三股東，幫助優化財務結構。

可從上述客觀數據看，最終效果難言多樂觀。

3

產品渠道各有煩惱

冰凍三尺非一日寒。要想翻身，不是件容易事。

中國食品產業分析師朱丹蓬表示，自身產品缺乏競爭力、投入產出失衡致使主營業績不振可能是貝因美業績大幅下滑主因。近幾年，貝因美運營艱難，一方面奶粉業已進入白熱化競爭階段，對于貝因美來說，不要說搶食新市場份額，能否保住現有市場份額都成為問題；另一方面，自身產品創新力不足，難以吸引消費者是貝因美近年來在市場中難有競爭優勢的重要原因。

的確，回顧這個國產奶粉一哥的高光墜落、艱難脫困，與行業自身均有關系。

據經濟觀察報梳理，為沖刺上市，公司一度大量開設縣級經銷商，從兩三百個擴張到上千個，并拼命貨壓到經銷商處，導致通路庫存壓力大。2015年奶粉配方注冊制出臺新規后，企業開始改革，減少中間層淘汰多個經銷商。但有些經銷商沒有相應實力。最終存貨太多，只能大幅壓價甩貨。

另一廂，為清庫存，貝因美又對所謂優質客戶大幅授信，一度采用不收款先發貨方式，向分銷商、經銷商壓貨。當年貝因美的應收賬款較期初一度增加220.66%，達到13.63億元高位水平。不得不通過訴訟拿回貨款，進而惡化了經銷商關系。

即使到了2022年，應收賬款依然超10億元，由此引發深交所的凈利調節問詢。

香頌資本董事沈萌表示，貝因美財務報表中高比例壞賬準備，說明這部分壞賬的回收概率較低，且企業解決起來難度較大。這部分雖不會對現金流產生新沖擊，但對貝因美的賬面業績會存在壓力。

毋庸置疑，曾拿到0001號注冊證的貝因美，擁有傲人先發優勢。但時過境遷，在嬰配粉注冊制加快行業洗牌，以及新生兒下降、奶粉新國標落地實施、飛鶴、君樂寶等競品強勢崛起下，貝因美上述優勢已褪去光環。上述市占率就是一個直觀例子。

瀏覽黑貓投訴，一些異物等質量投訴值得企業警惕。畢竟食安大于天，奶粉尤其敏感。守住紅線是發展乃至生存的關鍵。

再看渠道端，謝宏回歸后，重新梳理公司渠道結構，布局新零售，一度讓渠道煥然一新。然2020年10月，“媽媽購”風波卻讓變革蒙上雪霜。

公開信息顯示，媽媽購“星店”是貝因美集團旗下的母嬰電商平臺電商新零售項目，其與青島合眾千成網絡科技有限公司2019年簽署合作協議，運作媽媽購“星店”項目。

據媒體報道，該項目運營后，接連有加盟商投訴，直指星店會員名義收費，沒有任何服務，并且不退錢。其星店返利模式，更有涉嫌傳銷嫌疑。

雖最終沒有實錘消息，可此風波顯然非加分項，尤其對身處探索新零售關鍵期的貝因美而言。

4

自身穿越基因、市場尚可一戰

漂亮翻身仗還有多遠？

一邊主營業務持續低迷，一邊償債風險暴露，疊加行業變天、自身舊疾新患，想來貝因美、謝宏的擔子著實不輕。何時脫困如何脫困，考驗兩者大智慧。

在中國食品產業分析師朱丹蓬看來，包秀飛可說是貝因美最困難時期加入該公司的，他的加入，推動了貝因美在上游供應鏈、渠道鏈、大客戶及高端產品等方面的布局。

如此優秀的經理人，都沒把貝因美拉出泥潭，可見煩惱復雜深邃。伴隨包秀飛2021年初黯然離去，謝宏開始董事長、總經理一肩挑。

拋開償債風波和變革成效不談，謝宏回歸后的改革思路無疑是正確的。比如，重新梳理公司營銷策略、產品組合、渠道結構，布局新零售。再如，嚴格按費率控制，追求投入產出的良性循環等等。

從企業自身看，作為一家創立于1992年的品牌，“貝因美”迄今商海打拼已三十年，應該說無數風雨歷練中，其擁有穿越周期的基因。聚焦謝宏，能帶領企業成功跨界、一路躋身國產奶粉第一股、行業一哥，商業才能、膽識眼界亦毋庸置疑。加上“行業三甲、千億生態”，其雄心壯志可嘉可敬。

從行業角度看，生活水平提高和育兒觀念升級，奶粉需求也呈消費升級趨勢，精細化喂養讓行業增長動力從“量增”轉為“價升”。

數據顯示，國內中高端奶粉銷售額份額由2019年的28.3%提至2020年的34.2%。且國產品牌的市場份額逐年增加，2021年銷售額占比約60%。同時嬰配粉業集中度CR5雖從2013年38.3%，升至2022年57.2%。然整體集中度仍遠低于美法等發達國家。

另一廂，乳企紛紛開啟全生命周期、大健康賽道布局，產品更加多元、細分、專業特色化。

這些變化，意味著貝因美、謝宏尚可一戰。往期看，始終嚴控質量、手握配方、規模起量讓貝因美躋身行業一哥。當下觀，如能痛定思痛，高效創新、精準品類擴容卡位，補足研發短板，觸底反彈也未可知。

簡言之，掉隊者貝因美仍不乏脫困、反轉乃至逆襲抓手。但頭部愈強中，留給其騰挪時間愈發稀少。

2023一季度，貝因美營收約7.17億元，同比增加3.04％；歸屬于上市公司股東的凈利約1225萬元，同比減少39.13％。

增收不增利，疊加2022年再度轉虧、年報問詢，留給貝因美、謝宏的救贖時間已然不多。

雖說高光低谷、興衰起伏本是常態，不以一時成敗論英雄。但所謂一步慢步步慢，尤其快消江湖一轉身就是一時代，想要不繼續下墜、成功絕地反擊，必須急迫起來。

2023年，能否消逝“英雄遲暮”質疑，來一場漂亮翻身仗，且看謝宏回歸的第六年答卷。

本文為首財原創

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