中信證券明明解讀中央經濟工作會議：擴內需、引外資、穩地產_全球訊息

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文丨明明債券研究團隊

核心觀點

中央經濟工作會議關注經濟“三重壓力”，內需不足而外需回落的背景下一方面實施擴內需戰略，另一方面注重引進優質外資。宏觀政策層面基調偏穩健，貨幣政策“精準發力”而財政政策“加力提效”，在統籌多目標的基礎上要求各項政策協同發力，明年政策組合或為寬財政+穩貨幣。此外，房地產市場“平穩發展”先于“房住不炒”，會議彰顯政策端支持地產修復決心。

經濟的“三重壓力”仍然較大，提振市場信心，實施擴大內需戰略，突出做好穩增長工作凸顯政策方向。“三重壓力”的表述延續自去年的經濟工作會議，但相比去年底對今年的工作展望，今年底主要有以下幾個補充和變化，總體而言更加強調需求側的刺激：（1）今年增加了“大力提振市場信心”，而且位置非?？壳?，去年也提到“提振市場主體信心”，但這一語句出現在后面的微觀政策表述中。（2）去年強調“堅持以供給側結構性改革為主線”，而今年把擴大內需戰略放在前面，供給側改革位居其后，與二十大報告的方向吻合。（3）較過去兩年，把“穩增長”放到了更為突出的位置，“推動經濟運行整體好轉”的表述也比往年更加積極。我們認為明年的經濟目標或定在“5%以上”，提振市場信心，通過擴大內需來實現——把恢復和擴大消費擺在優先位置，還要通過政府投資和政策激勵，有效帶動社會投資。

宏觀政策總基調比2021年和2020年都要積極。本次會議通稿中，在“繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策”的常規表述之后，緊接的表述是“加大宏觀政策調控力度”，2021年無相關表述（積極的表述出現在了后面的財政政策部分），2020年對應的表述為“保持對經濟恢復的必要支持力度，政策操作上要更加精準有效，不急轉彎”。其中的變化在于2020年底政策制定者考慮的是收縮和轉彎的問題，2021年底轉向積極，2022年底對于宏觀政策的總體表述無疑更加積極。

財政政策的幾個提法變化值得重點關注：第一，“保持必要的財政支出強度，優化組合赤字、專項債、貼息等工具，在有效支持高質量發展中保障財政可持續和地方政府債務風險可控”。既要保持支出強度，又要控制地方債務風險和保障財政可持續，那么優化財政組合的方向將非常明確——即增加中央財政赤字，以此增加中央到地方的轉移支付和中央財政貼息，同時適度控制地方政府債務增量。這就意味著財政預算赤字率或將突破3%，但地方政府新增專項債可能不會比今年的實際發行量突破太多。第二，一些約束性表述變弱。加力提效、保持財政支出強度、財政可持續、債務風險都是常規提法，但其中一些表述變弱，比如沒有“更”可持續的要求。對于財政可持續和債務風險的要求也加了“在有效支持高質量發展中”作為其前提，意味著二者是作為底線存在而不是主動去加強監管。第三，沒有提減稅降費，這一點或意味著在疫情之前就已開始，持續多年的減稅降費之后，這一政策工具的空間或許已相對有限。

貨幣政策：刪去“靈活適度”，強調“精準有力”。本次中央經濟工作會議對于貨幣政策的表述是“穩健的貨幣政策要精準有力，要保持流動性合理充裕，引導金融機構加大對小微企業科技創新，綠色發展等領域支持力度?！闭w基調延續穩健，既要保持流動性合理充裕，也要發揮結構性政策工具精準支持實體經濟的作用。相較于2021年會議表述，“靈活”轉向“精準”，意味著疫情沖擊下相機使用貨幣政策工具對沖經濟增速下行壓力的危機時段已經過去，未來需要關注經濟修復中的結構性問題；“適度”轉向“有力”，意味著貨幣政策寬信用、降成本以支持實體經濟的目標更為明確。往后看，隨著防疫政策優化措施落地而基本面穩步修復，前期部署的第二支箭、金融16條等寬信用政策成效顯現，我們預計總量政策工具將趨于謹慎，而類似于科技創新再貸款、支農支小再貸款等結構性工具將持續發力。此外，本次會議中對宏觀政策的表述包括“加強各類政策協調配合”，我們預計明年貨幣政策將延續和財政政策聯動，在財政集中發債階段配合提供合理充裕的流動性環境。

房地產：“房地產市場平穩發展”靠前，“房住不炒”靠后。第一。這一順序的轉變是今年以來房地產政策逐漸轉向的縮影，時至今日政策對于房地產的態度已經完全轉變為支持與呵護。第二，除了這一順序的轉變之外，本次會議也首次對確保房地產平穩發展的舉措展開描述，相關的篇幅和涉及房地產的整體篇幅都明顯增加，預計優質頭部房企將成為受益者。第三，房地產相關的表述放在了防風險段落，而非產業政策段落。這或許意味著今年以來房地產市場的快速惡化已經觸及風險底線，引起政策層足夠的重視。結合這些變化，我們認為政府托底地產的決心不容置疑，在看到市場企穩回升之前，地產政策或將處于持續加力的狀態。

對外開放：“更大力度吸引和利用外資”，緩解明年外需回落壓力。本次會議提到“要推進高水平對外開放，提升貿易投資合作質量和水平。要擴大市場準入，加大現代服務業領域開放力度”，實現“更大力度吸引和利用外資”。在今年海外加息周期的影響下，我們預計2023年全球主要發達經濟體將面臨較大的衰退壓力，外需將對我國出口形成較大拖累，疊加今年高基數，預計明年我國出口增速將面臨較大的下行壓力，是我國經濟回暖的主要阻礙之一。會上提到“推進高水平對外開放”“擴大市場準入”，我們預計明年對外資的引進重“質”也重“量”；會議提到“落實好外資企業國民待遇”，要“積極推動加入全面與進步跨太平洋(行情601099,診股)伙伴關系協定和數字經濟伙伴關系協定等高標準經貿協議”，考慮到今年來我國對RCEP出口持續高增，我們預計維護和拓展貿易伙伴關系將是明年的重要擴大外貿、引進外資的重要手段之一。

債市策略：本次中央經濟會議基調偏積極，宏觀政策方面要求財政加力而貨幣精準，我們預計明年政策基調為寬財政+穩貨幣，而房地產市場等重點行業的產業政策也將持續發力。對債市而言，在寬信用、寬地產政策落地生效，基本面企穩回升而貨幣政策結構性工具發力為主的背景下，我們預計長債利率中樞將存在一定上行壓力。短期來看，近期理財贖回壓力以及年末資金面波動情況仍是階段性主線，長債利率或難改高位震蕩格局。

關鍵詞： 中央經濟工作會議